2018年1月5日,民航局发布《关于进一步推进民航国内航空旅客运输价格有关问题的通知》,在可进行市场化定价的航线范围、航司可调范围上均超出市场预期,初步印证了我们在年度策略中提出的观点,即2018年有望成为旅客出行摆脱价格管制、释放抑制多年的价格红利的年份。本文通过梳理铁路领域定价改革的深化,结合铁总现状,我们认为铁路改革当前“定价机制改革、扩充融资渠道”的路径已经非常清晰。

　　民航、高铁、普铁客运形成互补,收入上涨可消化适当票价上行

　　过去数年,我们见证了出行领域中高铁的大规模投资与民航消费习惯的培育,高铁、民航已成为高端出行的主流方式,普铁以其网络的广度深度和经济适用性,仍然在出行领域承担重要角色,长期看,普铁的定位不应仅局限于所谓的“低端”,而是与高铁民航在网络和需求上形成互补,从七部委联合发布的《关于加快推进旅客联程运输发展的指导意见》便可见一斑。另外,过去几年人均收入上涨、高铁民航需求旺盛也足以说明,当前的消费群体能够承担适度的价格上行。

　　铁路客运定价机制落后,改革方向之一为定价市场化

　　当前的铁路客运定价市场化程度不仅落后于民航,步伐也逊于刚刚放宽市场化定价范围和上限的铁路货运,更是远远落后于过去数十年间人均收入的上涨,我们认为未来高铁灵活定价、客运普铁基价适当上涨均为大概率事件,定价市场深化将充分利好铁路盈利能力的恢复。

　　铁路改革的第二个方向为融资渠道改善

　　铁路投资对社会资本吸引力一般,与其薄弱的盈利能力不无关系,进而导致了铁总融资主要依靠有息负债,导致债务较高、现金流紧张的结果。若要改善当前现状,最短路径为盘活存量资产,即推行土地开发。在2013、2014年的纲领性文件之后,2017年铁路土地推介的大规模加速、广深铁路土地交储落地,均显示出该路径的逐步明朗。土地开发能够助推盈利、降低成本、重估资产。在定价市场化与土地开发双管齐下之后,盈利能力与负债率获得改善,从而可以实现铁路资产证券化、混改等目标,形成良性循环。

　　投资建议

　　总体来说,铁路系统当前面临的是投融资体系不完善带来的经济压力、与自上而下的混改压力,铁路系统的当务之急在于定价机制的改革深化与投融资体系的改善。定价方面,航空、铁路货运走在前列,高铁、铁路普客都存在继续前行的空间与可能;投融资方面,土地开发将会是铁总降低资产负债率、提升盈利能力、进行资产重估的重要举措。

　　标的方面,从客票弹性和土地资质角度出发,首推广深铁路,若普通客运票价基价上浮,我们测算30%的票价提升对应广深铁路近80%的业绩弹性,公司同时拥有1312万平方米的存量土地,其中200万平方米的货场、堆场可供开发,石牌东货场的交储已经初步证明了其资产端的潜力;同时我们推荐过去几年分红率均在50%左右的价值蓝筹大秦铁路,发改委新文给予其运价更大上浮空间;同时推荐弹性与改革空间巨大、最靠近现代物流的铁龙物流。